财报发布不久，华尔街分析师对Salesforce（CRM.US）的预期共识显示，公司未来一年的收入增速将放缓。近期，多家美国投行下调了Saleforce的目标价。Salesforce股价从2021年的高点持续下跌，虽然它的扩张遇到不利环境，但Salesforce在新的阶段仍符合价值投资者对高质量公司的标准。

美国Oakmark Fund一位基金经理在近日的电视采访中表示，Salesforce现已被低估，它在公开市场中的估值（EV/Revenue）相当于非公开市场同类资产估值的二分之一左右。他强调，现在的Salesforce应该被定义为高增长的价值股，即与他们所投资的传统低估值价值股相比有一定的成长性。Salesforce是Oakmark在今年一季度的第二大新建仓位股票。

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新业务的表现继续显示Salesforce的并购驱动增长的策略是成功的：例如协同办公软件平台Slack，其10万美元以上订单客户数量增速从上年同期30%出头提高至现在的45%，并且连续4个季度增速均保持40%以上，预计2022年Slack能贡献年收入15亿美元。而且受Slack的推动，Slaceforce的cRPO（12个月内将确认订单收入）同比增长了21%至215亿美元，兑现管理层此前的业绩指引。

然而，从2021年下半年起高增速、高估值的软件SaaS股大幅回调后，Salesforce并购策略受到的阻力越来越大。知名投资机构Bessemer Venture Partners合伙人Byron Deeter去年10月就表示，一方面，SaaS公司在非公开市场的估值（EV/Revenue）可以高达30、40甚至50倍，但公开市场估值只有20倍左右。

另一方面，对于潜在被并购的SaaS企业股东来说，它们完全可以通过IPO方式退出，而无需选择并购，更何况监管部门对大型并购项目会进行限制，这给双方都增加了交易风险。并购交易双方很难对估值达成一致。

1 注重资金效率，提高利润率

实际上，Salesforce管理层已经向投资者表示，公司打算将并购战略放缓，不再重点投入大型并购案。同时，他们将做好历来所并购公司与本源业务的深度协同。

此举不仅是因为并购风险上升，也是由于公司想提高资金配置效率，不让并购活动进一步影响公司的经营利润率，来向投资者证明公司可以有更好的财务表现，也更符合股东利益。

此外，减缓人才招聘是Salesforce为提高经营利润率采取的又一措施，他们正在将更大比例的员工分配到客户服务和执行相关的业务中去。

公司的CFO预计Salesforce全年的经营利润率可从现在的20%提升至20.4%，相当于比去年同期提升170bps。在分析师看来，利润率如果能实现提升，对现下收入增长放缓的Salesforce来说非常重要。多位分析师也曾指出，Salesforce经营利润率有望向Oracle、SAP等传统软件厂商看齐。

2 业务增长稳定

相对于资本市场风格的变化，Salesforce业务发展并没有偏离它的策略。目前公司内生速仍能达到20%。核心业务Sales、Service和Marketing and Commerce Cloud增速均在百分之十几至20%水平。

Salesforce的ARR扩张策略还在奏效，支撑它稳定的增长。新增ARR（年度经常性收入）的77%来自于2021年客户的订单。公司ARR主要来自占比93%的多云订单客户。Customer 360多云订单数据作为公司运营矩阵中最核心的部分，在一季度显示出客户订单规模大幅扩大：采购5云以上订单客户数一季度同比上升21%。

据公司CFO此前在投资者交流日的介绍，多云客户一般可分为两大类：一种是美国湾区科技公司，随着一家公司的营收从几百万美元扩大至几千万，它的云订单量循序增加。另一种很典型的则是需要数字化转型客户，从零开始一次性购买多种云应用。

无论是资本市场压力还是业务增长瓶颈，此时更重要的是将做好Slack、Tableau、MuleSoft等重要并购后的经验总结和业务协同。目前Demandware, Commerce Cloud Now, ExactTarget Marketing Cloud, Tableau等曾经的并购标的销售额增速在25%以上，且获客成本还在降低。但就SaaS行业的竞争来说这些是不够的，Salesforce管理层表示，他们需要用更精细的业务协同去获得客户对于Salesforce的第一选择价值排位。

即使在经济不景气的时期，企业主的CRM数字化转型的意愿仍然很强，因为不转型甚至没有办法存活下去。Salesforce表示，这个时期客户会将有限的投资放在最有可能受数字化威胁的业务上，而公司今年会做出一些调整，着重帮助客户降成本和提高效率。公司还强调，消费者业务的企业客户目前有很强需求去提高他们的消费者体验，因此Salesforce将会更深层地提高这类应用的服务能力。

本文来自微信公众号 “元气资本”（ID：yuanqicapital），作者：元气资本科技组 罗宾，36氪经授权发布。